유동성은 남고 수익률은 낮아진다: 2020 상업용 부동산의 선별 장세

상업용 부동산 시장은 늘 경기보다 한 박자 늦게 반응하는 듯 보이지만, 임차인의 매출과 투자자의 자금 조달 비용은 결국 같은 방향을 가리킨다. 이 리포트가 포착한 2020년의 핵심은 단순한 침체가 아니라 풍부한 유동성과 커지는 공실 리스크가 동시에 존재하는 시장이라는 점이다.

2020년 시장 위험은 확대되지만, 풍부한 시중 유동성을 바탕으로 투자수요는 지속될 전망이다.

거시 환경: 낮아진 성장률이 상업용 부동산의 전제 조건을 바꿨다

상업용 부동산은 주거용 부동산보다 경기 민감도가 높다. 사무실은 기업 활동을, 상가는 자영업 매출을, 호텔은 관광 수요를, 물류센터는 유통 구조를 따라 움직인다. 따라서 2019년 당시 국내외 경기 둔화는 단순한 배경이 아니라 임대료와 공실률, 거래가격을 동시에 압박하는 출발점이었다.

리포트는 2019년 한국 경제성장률 전망을 2.0%로 제시했다. 이는 글로벌 금융위기 이후 가장 낮은 수준으로 해석됐다. IMF의 2019년 10월 전망에서도 세계 성장률은 2019년 3.0%, 2020년 3.4%로 조정됐고, 한국은 2019년 2.0%, 2020년 2.2%로 제시됐다.

성장률 둔화는 상업용 부동산의 수요 기반을 약하게 만든다. 리포트는 경기종합지수의 동행·선행지수가 2018년 하반기 이후 기준점인 100 아래로 내려갔고, 소비자심리지수와 기업경기실사지수도 부진했다고 설명한다. 특히 투자적 성격이 강한 상업용 부동산은 이런 심리 지표 악화가 거래 위축과 임대수요 둔화로 이어질 가능성이 크다.

상업용 부동산 거래량은 이미 방향을 틀었다. 지분거래와 오피스텔을 제외한 상업용 부동산 거래량은 2016년 9.8만건 수준에서 2018년 7.8만건으로 줄었고, 2019년은 상반기 변동률을 반영할 때 6.6만건으로 추정됐다. 반면 단위면적당 평균 거래가격은 2016년 434만원/㎡, 2018년 500만원/㎡, 2019년 상반기 508만원/㎡로 여전히 높았다. 거래는 줄고 가격은 버티는 이 조합은 시장이 뜨겁다기보다 매물과 수요가 모두 조심스러워진 상태에 가깝다.

오피스와 상가: 같은 침체라도 성격이 다르다

오피스 시장은 공실률만 보면 나쁘지 않아 보인다. 전국 오피스 공실률은 2018년 2분기 13.2%에서 2019년 3분기 11.8%로 하락했고, 서울도 같은 기간 12.1%에서 9.8%로 낮아졌다. 하지만 리포트는 이를 온전한 수요 회복으로 해석하지 않는다. 서울 A급 오피스에서 공유오피스 공급 비중이 2017년 2.2%에서 2018년 4.2%로 늘어난 영향이 있었고, 임대가격지수는 전국 98.4, 서울 99.0 수준까지 떨어졌다.

즉 오피스는 공실률이 낮아졌지만 임대료가 강해진 시장은 아니었다. 렌트 프리까지 고려하면 실제 임대료 수준은 지표보다 더 낮았을 가능성이 있다. 전국 오피스 연간 투자수익률도 2018년 4분기 7.40%에서 2019년 3분기 7.32%로 소폭 하락했다. 서울은 8.19% 수준을 유지했지만, 소득수익률 하락과 자본수익률 둔화가 동시에 나타났다.

상가는 더 직접적인 위험을 안고 있었다. 자영업 경기와 맞닿아 있기 때문이다. 중대형 상가 공실률은 2017년 1분기 9.5%에서 2019년 3분기 11.5%로 올랐고, 소규모 상가는 3.9%에서 5.9%로 상승했다. 임대가격지수 역시 중대형·소규모·집합상가 모두 2019년 3분기 전년 동기 대비 하락했다.

전국 상가 거래량은 2015년 8만건 수준을 고점으로 감소해 2018년 6만건 수준, 2019년 5만건 수준으로 예상됐다. 수도권 상가 거래량은 2018년에 전년 대비 16.8% 줄었고, 서울은 19.3%, 경기는 16.3% 감소했다. 개인 투자자가 많이 접근하는 집합상가의 거래 감소가 특히 눈에 띄었다.

상가의 구조적 부담은 수요와 공급 양쪽에서 온다. 자영업자수는 2013년 이후 570만명 내외에 머물렀고, 도소매 및 음식숙박업 성장률은 전체 GDP 성장률을 밑돌았다. 여기에 수도권 상가 준공면적 증가세가 이어지면서 임차인을 구하지 못하는 상가가 늘어날 수 있다. 상가 투자의 핵심 질문은 “가격이 싸졌는가”가 아니라 그 입지에서 임차인이 장사를 지속할 수 있는가로 바뀌었다.

오피스텔과 지식산업센터: 규제 회피 수요와 공급 부담의 줄다리기

오피스텔은 당시 수익형 부동산 투자자에게 익숙한 선택지였지만, 리포트는 공급 부담을 강하게 지적한다. 2018년부터 2019년 10월까지 수도권 오피스텔 입주물량은 12만호로, 2017년 말 기준 수도권 전체 재고량 약 47만호의 1/4에 해당했다. 공급이 이 정도로 늘어나면 저금리와 주택 규제의 풍선효과가 있어도 임대수익률 방어가 쉽지 않다.

수도권 오피스텔 매매거래도 2015년을 고점으로 감소했고, 2019년에는 지난해보다 약 20% 이상 감소할 것으로 예상됐다. 임대시장에서는 월세 비중이 2015년 59.3%에서 2019년 9월 기준 약 50%까지 줄었다. 임차인 우위가 강해지며 전세 선호가 커진 결과다.

다만 서울 오피스텔에는 투자수요가 남아 있었다. 2019년 10월 기준 서울 오피스텔 전세가율은 79%로 아파트 58%, 연립 69%보다 높았다. 평균 일반거래가는 2억 5,300만원, 평균 전세가격은 1억 9,700만원으로, 평균 가격 차이가 1억원 미만이었다. 이 수치는 입지 좋은 일부 지역에서 갭투자 기대가 이어질 수 있음을 보여준다.

지식산업센터는 더 복합적이다. 세금과 대출 혜택, 지원시설 입주 가능성 때문에 수익형 부동산으로 주목받았다. 당시 제시된 혜택은 명확했다.

서울 지식산업센터 매매가격은 2015년 1분기 3.3㎡당 500만원대에서 2018년 4분기 약 900만원대에 육박했다. 문제는 가격 상승이 공급 확대를 불렀다는 점이다. 경기·인천권에서는 2018년 15개동, 2019년 18개동이 하남과 남양주 등 택지개발지역에 집중 공급됐고, 전국 지식산업센터 인허가 건수는 2018년 117건, 2019년 9월까지 118건으로 급증했다.

물류센터와 호텔: 구조적 성장 업종도 차별화는 피할 수 없다

물류센터는 리포트에서 가장 구조적 수요가 뚜렷한 분야다. 온라인 쇼핑과 모바일 쇼핑이 성장하면서 다품종·다빈도·소량 배송이 일상화됐고, 기업들은 배송 경쟁력을 위해 물류 인프라 투자를 늘렸다. 전국 창고시설 재고면적은 2018년 기준 2013년 대비 117% 증가했고, 2014년 이후 연평균 증가율은 16.7%였다.

수도권의 존재감은 압도적이다. 2018년 전국 창고시설 증가면적 중 수도권 비중은 60%, 수도권 증가면적 중 경기도 비중은 94.2%였다. 2018년 수도권 창고시설 재고면적은 전년 대비 2,574천㎡ 늘어 최근 5년 평균 증가면적을 크게 웃돌았다.

수요 측면도 탄탄했다. 온라인 쇼핑몰 거래액은 2017년 1분기 17.4조원에서 2019년 3분기 24.8조원으로 늘었다. 택배 물동량은 2013년 약 15억 박스에서 2018년 25.4억 박스를 돌파했고, 연평균 9.9% 증가했다. 그래서 물류센터 투자는 단기 유행보다 유통 구조 변화에 가깝다.

그럼에도 모든 물류센터가 같은 평가를 받을 수는 없다. 경기도 소재 연면적 3,000평 이상 상온 물류센터의 임대료는 2019년 이후 보합, 점유율은 하락세였다. Cap. Rate는 2019년 3분기 5.96%로 표시됐다. 신규 공급이 늘수록 입지, 층고, 도크, 자동화 설비, 냉장·냉동 가능 여부 같은 운영 조건이 가격을 가르게 된다.

호텔은 회복 가능성과 수익성 부담이 공존했다. 외래관광객은 2015년 메르스, 2017년 사드 조치의 충격을 겪은 뒤 2018년부터 회복세를 보였다. 2019년에는 중국관광객 회복으로 10월 말 기준 2018년 같은 기간보다 15% 증가했다. 2018년 전국 관광호텔 객실수는 약 12.6만개로 전년 대비 4.9% 늘었지만, 2017년 증가율 9.7%보다 증가폭은 둔화됐다.

호텔 객실이용률도 개선됐다. 2018년 객실이용률은 전국 62.4%, 서울 71.8%로 2017년보다 각각 1.7%p, 2.8%p 상승했다. 다만 숙박 선택지가 다양해졌고, 모바일 앱 기반 판매 채널이 가격 경쟁을 키웠다. 2018년 내국인의 서울 관광호텔 객실 이용자수는 약 662만명으로 2017년 520만명보다 약 27% 증가했지만, 평균 판매요금 하락 압력은 계속됐다.

공모 리츠, 골목상권, 그리고 ‘좋은 자산’의 기준 변화

리포트의 주요 이슈 중 하나는 공모 부동산펀드와 리츠였다. 2019년 3분기 국내 부동산펀드 순자산총액은 전년 동기 대비 21.5조원 증가한 약 94.2조원이었고, 리츠 자산총액은 약 46.8조원으로 전년 동기 대비 5.2조원 증가했다. 2013년 3분기 이후 연평균 증가율은 부동산펀드 27.0%, 리츠 27.6%였다.

하지만 개인에게 열린 시장은 제한적이었다. 2019년 3분기 기준 부동산펀드 순자산총액 94.2조원 중 공모형은 3.2조원, 리츠는 자산총액 46.8조원 중 공모형이 3.4조원에 그쳤다. 정부는 공모형 부동산 간접투자 활성화를 통해 일반 투자자의 참여 기회를 넓히려 했고, 이는 대형 오피스와 물류시설 같은 자산에 대한 투자수요를 지지하는 요인이었다.

상권에서는 양극화가 더 뚜렷했다. 고액 상가 거래총액은 2016년 21.1조원에서 2018년 24.5조원으로 16.4% 증가했다. 고액 집합상가 거래총액은 2016년 6.9조원에서 2018년 7.8조원, 고액 일반상가는 14.1조원에서 16.8조원으로 늘었다. 반면 전반적인 상가 거래량은 줄었다. 돈은 빠지는 것이 아니라 핵심 입지와 우량 임차수요가 있는 곳으로 좁혀지고 있었다.

골목상권 사례는 상업용 부동산의 유행 리스크를 잘 보여준다. 경리단길 음식점수는 2010년 110개에서 2016년 289개로 2배 이상 증가했지만, 2016년 이후 상권이 빠르게 쇠퇴했다. 상가 주택 및 건물 거래총액도 2010년 59억원에서 2014년 430억원으로 늘었다가 이후 약해졌다. 리포트는 젠트리피케이션과 낮은 접근성, 부족한 집객시설, 경쟁 상권의 등장 등을 원인으로 본다.

반대로 홍대와 가로수길처럼 배후수요와 접근성이 강한 상권은 상대적으로 안정적인 흐름을 보였다. 결국 상권의 경쟁력은 유명세가 아니라 반복 방문을 만들 수 있는 교통, 배후수요, 콘텐츠, 임대료 부담의 균형에서 나온다.

블록의 관점: 2020년형 상업용 부동산 투자는 ‘평균’이 아니라 ‘분산’을 읽어야 한다

이 리포트가 말하는 2020년 상업용 부동산 시장은 한 문장으로 정리할 수 있다. 전체 시장은 둔화되지만, 모든 자산이 함께 나빠지는 것은 아니다. 저금리와 1,000조원을 넘어선 단기 유동자금은 투자 수요를 남기고, 공모 리츠와 펀드의 성장은 기관성 자금을 계속 끌어들인다. 그러나 임차시장의 체력이 약해지면 같은 건물이라도 입지와 임차인, 운영 역량에 따라 성과가 크게 갈린다.

투자자가 특히 확인해야 할 기준은 다음과 같다.

• 임대수요의 지속성: 현재 임차인이 아니라 해당 업종의 매출과 생존 가능성을 봐야 한다.
• 공급 파이프라인: 오피스텔, 지식산업센터, 수도권 상가는 인근 입주·준공 예정 물량이 수익률을 흔들 수 있다.
• 자본수익률 의존도: 가격 상승에 기대는 투자는 임대료 하락기에 방어력이 약하다.
• 유동성: 거래량이 줄어든 시장에서는 매도 가능한 자산과 그렇지 않은 자산의 격차가 커진다.
• 운영 경쟁력: 물류센터와 호텔처럼 수요가 있는 자산도 시설, 채널, 운영 효율이 수익률을 결정한다.

당시 리포트의 전망은 단순히 “상업용 부동산이 어렵다”가 아니었다. 오피스는 핵심지역 우량 물건으로 수요가 집중되고, 상가는 입지와 임차 구조에 따라 양극화되며, 물류센터는 유통 패러다임 변화 속에서 선호가 이어질 가능성이 컸다. 반면 오피스텔과 지식산업센터는 투자수요가 있더라도 공급 부담을 정면으로 점검해야 하는 시장으로 제시됐다.

결론적으로 상업용 부동산은 2020년 당시 이미 ‘사면 오른다’의 시장이 아니었다. 가격 상승률보다 임대료, 임대료보다 공실률, 공실률보다 임차인의 지속 가능성이 더 중요해졌다. 풍부한 돈은 시장을 떠받칠 수 있지만, 낮아지는 수익률과 늘어나는 공급은 자산별 선별을 요구한다. 이 변화는 지금 상업용 부동산을 읽을 때도 유효한 질문을 남긴다. 좋은 부동산이란 비싼 곳이 아니라, 나쁜 경기에도 현금흐름을 지킬 수 있는 곳이다.